钢铁企业横向并购价值创造源自效率还是市场势力？
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摘要：文章以供给侧改革以来我国钢铁行业首个并购案例””宝钢并购武钢为研究对象，通过研究并购参与双方、行业竞争对手、供应链上下游的财富效应，分析探究政府干预下钢铁行业横向并购的动机。研究发现资本市场的经验证据支持了'效率理论“而非'市场势力理论“。市场预期宝钢收购武钢会产生协同效应，加剧钢铁行业的市场竞争，上下游从中获益。进一步研究发现宝钢和武钢在管理、经营、财务三方面均产生协同效应，因此该并购的价值创造源自效率而非市场势力。
关键词：横向并购；并购动机；政府干预；协同效应；市场势力
一、 引言
钢铁行业是我国发展建设中的战略性支柱产业，具有周期性的特点。政府在钢铁行业并购重组历程中始终起着干预和推动作用。近年来，投资者的过度投资、地方政府的短期政绩考虑以及钢铁企业对下游需求的判断失误，造成钢铁产能过度释放，企业盈利艰难，境况堪忧。在2016年《国务院关于钢铁行业化解过剩产能实现脱困发展的意见》发布后四个月，宝钢股份和武钢股份便双双发布并购重组停牌公告。
横向并购动机理论主要包含效率理论和市场势力理论。学术界关于市场势力是否真实存在尚未得出一致结论，多数实证研究结果并不支持市场势力理论，但市场势力理论得到了个别行业经验证据的支持（Kim & Singal，1993）。
本文运用事件研究法分别测算并购双方、上下游企业和行业竞争对手五方的市场绩效，判断横向并购价值创造的来源，并结合财务数据进一步分析效应路径，力图发现适用于我国钢铁行业的并购动机理论，为我国钢铁行业并购重组提供理论与政策支持。
二、 并购动机与并购绩效关系分析
国内外学者运用事件研究法对并购双方、竞争对手和上下游企业的市场绩效进行分析，据此判断效率理论和市场势力理论对并购案例的解释程度。Shahrur（2005）提出了'生产效率理论“、'共谋理论“和'买方势力理论“三种假说，通过研究横向并购对竞争对手、上游供应商和下游顾客财富效应的影响，发现横向并购整体上是基于'效率理论“。李青原等（2011）计算了可口可乐、汇源果汁、上游企业和竞争对手在并购宣告日和并购否决日的累积超额收益率，发现可口可乐收购汇源果汁是出于'效率理...
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