尔康制药“余患”仍未清除
尔康制药（300267.SZ）曾经是医药行业的白马股，收入和净利润大幅增长，股价从2013年开始大幅攀升，到2015年6月达到23.15元的最高复权价。此后，有媒体质疑尔康制药的财务数据，并引起了监管部门的调查。2018年6月13日，公司收到湖南证监局下发的《行政处罚决定书》。
那么，尔康制药在经过监管部门的处罚之后，财务数据的质量是否得到了提高？从尔康制药的财务数据来说，有几个方面值得投资者进一步关注：
一是营运资本效率不断下降，营运资本占营业收入的比重不断上升，尤其是营运资本中的存货增长速度远远超过了营业收入的增长速度，甚至不排除有虚增存货的可能性;
二是长期资产的周转速度下降，表明公司的资产利用效率变差，长期资产的质量值得怀疑;
三是公司毛利率下降，净利润现金含量长期偏低，表明公司的盈利能力下降，利润质量不高。
不断增加的存货
尔康制药财务数据中表明公司经营效率比较差的第一个明显迹象是营运资本效率越来越低。
衡量一家公司的营运资本效率，通常首先计算营运资本周转率和营运资本需求占营业收入的比重。其计算公式：营运资本周轉率=营业收入/营运资本需求平均数=营业收入/【（营运资本需求年初数+营运资本需求年末数）/2】，营运资本需求占营业收入的比重=营运资本需求/营业收入×100%。
营运资本周转率反映了一家公司营运资本需求带来营业收入的能力，指标越高，说明这家公司营运资本带来收入的效率越高。从尔康制药来看，这个指标从2009年的10.15次开始，一路下降到2018年的2.11次，中间几乎没有反弹，截至2019年9月30日为1.46次（计算时用了前三季度的营业收入，如果年化处理的话，2019年大概在1.84-1.90次之间），也就是说，2010年的时候，投入1元钱营运资本，可以产生7.85元的营业收入，而2018年则只能产生2.11元的营业收入。
营运资本需求主要是为了带来营业收入，因此，对于多数管理规范、效率较高、竞争力比较强的公司，营运资本需求占营业收入的比重历年一般会保持比较稳定的水平。尔康制药的营运资本占营业收入的比重，从2010年的19.46%提高到了2018年的51.30%，几乎每年都在不断升高，预计2019年年化比重大概在55%左右。
为什么营运资本周转率不断下降、营运资本需求占营业收入的比重不断上升？可以看到，尔康制药的营业收入从2009年的1.58亿元增长到2018年的23.54亿元，2018年是2009年的14.92倍;而营运资本需求则从3072.12万...
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